四个维度再审视新疆

下面是小编为大家整理的四个维度再审视新疆,供大家参考。

　二级利差走势 应对效果 综合评价 城投到期压力

　图

　1：四个维度再度审视新疆——区域研究与分析系列

　市场表现 信用环境 基本面 未来蓝图 存量分布 历史负面事件 经济 历史发展情况

　一级发行特征

　地方应对举措 财政

　债务

　十四五规划

　wind

　在整个城投的研究分析框架当中，更多应该去回答和解决“是什么”的问题，即从诸多的客观信息数据入手尽可能详细的去阐述和呈现各区域的历史过往并合理推演未来。

　新疆有着特殊战略地位，是我国西北屏障，也是实施西部大开发的重点地区，其在国土安全、战略纵深价值以及能源安全等方面的作用无可替代，与此同时还有新疆兵团这一特殊存在，然受制于经济发展绝对规模，区域内城投票息确有一定吸引力，由此市场高度关注新疆城投债。

　本文聚焦新疆，继续区域研究与分析系列研究：从市场表现、信用环境、基本面、未来蓝图四个维度再审视。

　 1

　维度一：新疆城投债市场表现如何？

　1.1 自治区内当前有哪些存量城投债？ 首先我们来看区域资产供给结构：

　截至

　2022

　年

　6

　月初，新疆城投债余额共计

　1712

　亿元，涉及

　54

　家城投平台， 分主体评级来看：

　其中

　AAA（20%，主要为省级/乌鲁木齐市级平台）、AA+（63%）、AA（17%）主体都有着相当存量。

　分行政层级看：

　市级平台（57%）存量规模最高，主要集中在乌鲁木齐、阿克苏、伊犁州等地（州）市中；国家级园区平台次之（22%）；省级平台及区县级平台（伊宁国资、阿克苏信诚等平台）亦有相当存量。

　具体到地(州)市：

　乌鲁木齐的存量规模最高，在

　750

　亿左右；其次是伊犁、阿克苏、昌吉（100

　亿以上）；克拉玛依、巴音郭楞、哈密、博尔塔拉等地(州)市的存量规模亦在

　10

　亿以上；其余地(州)市存量规模不足

　10

　亿。

　地区 地级市 全部 存量 AAA

　主体评级 AA+

　公募估值（ 2022 ）

　公募估值（ 2023 ）

　公募估值（ 2024 ）

　AA

　AAA

　AA+

　AA

　AAA

　AA+

　AA

　AAA

　AA+

　AA

　 图

　2：新疆存量城投债分布：分评级（亿元）

　图

　3：新疆存量城投债分布：分行政层级（亿元）

　0

　,

　0%

　 AAA AA+ AA AA以下

　 省级

　地级市 国家级园区

　区县级

　wind wind

　存量公募债估值方面 ，（1）乌鲁木齐整体市场认可度较高，AAA、AA+主体主要集中在市本级和实力较强的国家级园区当中，而

　AA

　主体认可度并不高；（2）存量债规模相对大一点的伊犁州、阿克苏以及昌吉州对比来看，伊犁州

　AA+主体认可度相对更高一些，阿克苏

　AA+主体认可度相对低一些，这几个区域内

　AA

　主体认可度均偏低；（3）其余地市当中存量债券规模均不大，克拉玛依、巴音郭楞以及哈密还有一定存量债券，也主要集中在市本级核心主体身上。

　图

　4：新疆各地(州)市存量城投债规模及估值（亿元，%）

　省级

　 398 10

　 329

　59 2.10 3.37 3.42 - 4.47 4.66 - 4.07 - 乌鲁木齐市

　 745 333

　 390

　23 2.10 2.25 - - 2.90 6.08 2.78 3.62 - 伊犁州

　 164 -

　 101

　62 - 2.26 4.77 - 2.51 5.58 - 2.97 - 昌吉州

　 118 -

　 90

　28 - - - - 3.87 6.78 - 3.52 - 北疆 克拉玛依市

　 49 -

　 49

　- -

　2.22

　- - - - - 3.07 - 博尔塔拉州

　 17 -

　 -

　17 - - 4.90 - - - - - - 塔城地区

　 8 -

　 -

　8 - - - - - 5.74 - - - 阿勒泰地区

　 4 -

　 -

　4 - - - - - 4.54 - - 6.69 阿克苏地区

　 138 -

　 107

　31 -

　3.46

　- -

　2.81

　- - 4.33 7.51 巴音郭楞州

　 36 -

　 13

　23 - - 2.87 - - 2.83 - 3.14 - 南疆 和田地区

　 3 -

　 -

　3 - - - - - 5.63 - - - 喀什地区

　 1 -

　 -

　1 - - 3.62 - - - - - - 克州

　 - -

　 -

　- - - - - - - - - - 东疆 哈密市

　 26 -

　 -

　26 - - 2.72 - - 3.53 - - 3.47 吐鲁番市

　 5 -

　 -

　5 - - - - - - - - -

　 wind 注：2022、2023、2024 指对应 2022、2023、2024 年到期的均值。

　此外便是兵团发债主体：

　具体到各师：

　十二师的存量规模最高，在

　50

　亿以上；其次是四师、八师、十一师（10

　亿以上）；其余师存量规模不足

　10

　亿，存量债并不多。

　存量公募债估值方面 ，四师、十二师发债主体当中

　AA+主体市场认可度较高，

　290

　,

　17%

　343

　,

　20%

　1079 , 63% 130 , 7%

　 235

　,

　14%

　376 , 22% 971 , 57%

　发行人 行政层级 地(州)市 主体评级 总资产 带息 存量债券

　而七师，八师和十一师则给予了市场可获取挖掘收益的机会。

　图

　5：新疆各师存量城投债规模及估值（亿元，%）

　 地区

　地级市

　全部存量

　 AAA

　生产建设兵团

　25

　 -

　-

　一师

　阿拉尔市

　6

　 -

　-

　二师

　铁门关市

　6

　 -

　-

　-

　-

　三师

　图木舒克市

　-

　 -

　-

　-

　-

　四师

　可克达拉市

　36

　 -

　-

　 3.03

　 -

　五师

　双河市

　-

　 -

　-

　-

　-

　六师

　五家渠市

　9

　 -

　-

　-

　-

　七师

　胡杨河市

　5

　 -

　 八师

　石河子市

　36

　 -

　-

　-

　-

　九师

　十师

　额敏县

　北屯市

　-

　-

　 -

　-

　-

　-

　-

　-

　-

　-

　十一师

　乌鲁木齐市

　15

　 -

　-

　十二师

　乌鲁木齐市

　51

　 -

　-

　十三师十四师

　哈密市昆玉市

　-

　-

　 -

　-

　-

　-

　-

　-

　-

　-

　 wind 注：2022、2023、2024 指对应 2022、2023、2024 年到期的均值。

　具体到主体来看：

　乌鲁木齐城投、乌鲁木齐经开建投、洛阳城投等

　9

　家平台存量债券规模在

　50

　亿以上，均为主体评级在

　AA+及以上的省级平台和乌鲁木齐、伊犁州、昌吉州等地(州)市市级平台。

　表

　1：新疆存量信用债余额

　50

　亿元以上的平台分布（亿元）

　债务 余额 乌鲁木齐城市建设投资(集团)有限公司 地级市 乌鲁木齐 AAA 1945 788 323 乌鲁木齐经济技术开发区建设投资开发(集团)有限公司 国家级经开区 乌鲁木齐 AA+ 620 218 139 乌鲁木齐高新投资发展集团有限公司 国家级高新区 乌鲁木齐 AA+ 322 157 112 阿克苏地区绿色实业开发有限公司 地级市 阿克苏 AA+ 566 146 107 伊犁哈萨克自治州财通国有资产经营有限责任公司 地级市 伊犁 AA+ 600 146 101 乌鲁木齐经济技术开发区建发国有资本投资运营(集团)有限公司 国家级经开区 乌鲁木齐 AA+ 315 158 99 昌吉州国有资产投资经营集团有限公司 地级市 昌吉 AA+ 725 240 90 新疆投资发展(集团)有限责任公司 省级 - AA+ 575 270 65 克拉玛依市城市建设投资发展有限责任公司 地级市 克拉玛依 AA 360 87 54 wind 注：财务数据截至 2021 年末；此处存量债券仅指以该平台为发行主体的债券。

　1.2 区域一级发行有何变化？ 区域内城投债的发行及净融资受到城投政策、流动性环境、区域信用负面事件等多因素影响。

　2015

　年以来，新疆城投债发行及净融资规模变动趋势基本与全国基本保持一致， 主要跟随着流动性环境及政策而变化 。2018

　年以后月度发行量占全国比重中枢下滑至1.5%左右，或与六师国资技术性违约引起市场高度关注相关，但 对区域城投债的影响不大，毕竟事情得到了及时的解决。

　净融资走势 净融资走势

　图

　6：新疆城投债月度发行走势（亿元）

　图

　7：新疆城投债月度净融资走势（亿元）

　 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 发行规模 占全国比重（右）

　6% 250 5% 200 4% 150 3% 100 2% 50 1% 0 0% -50 净融资：新疆 净融资：全国（右）

　5000

　3750

　2500

　1250

　0

　-1250 -100

　 wind wind -2500

　具体细分来看：新疆 省级平台及各地级市平台净融资水平整体还属稳步增长，与市场整体变化保持一致；

　兵团各师而言，近几年来兵团整体债券净融资上量规模并不大，其中过去存量债比较多的八师近年来持续处于债券净偿还的状态 。

　图

　8：新疆各地（州）市城投债净融资走势变化（亿元）

　 地区 区县 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 省级 20 33 (3) (6) 9 26 (2) 6 30 (11) (9) (13) 4 (28) 0 (19) 7 乌鲁木齐市 (5) 8 (41) (16) 0 33 14 4 29 54 57 (48) (15) 12 58 26 38 昌吉州 0 (4) 1 0 0 0 (10) (2) 6 29 (10) 13 15 5 (5) 8 0 伊犁州 7 (6) (17) 0 (9) (1) (1) 4 (2) 6 16 (14) 9 7 20 (15) 13 北疆 克拉玛依市 0 (19) 0 11 0 0 8 0 10 5 0 0 0 0 3 0 0 塔城地区 0 0 0 (5) 0 0 0 0 5 0 0 0 3 0 0 (1) (2) 博尔塔拉州 0 0 (3) 0 0 0 (3) 0 0 0 (3) 0 0 0 (2) 5 6 阿勒泰地区 (2) (10) 0 0 (1) 5 0 0 (1) 0 0 0 (1) (2) 0 0 (1) 阿克苏地区 0 (10) 3 3 (2) 12 (0) 13 (2) (3) 20 9 2 11 15 (5) 13 巴音郭楞州 2 (3) 0 0 5 (6) (3) 0 0 (3) 4 0 (1) (3) 2 (1) 2 南疆 喀什地区 0 0 (4) (2) 0 (2) (4) 0 0 0 (4) 0 0 0 (1) 0 0 和田地区 0 0 0 0 (3) 0 0 0 (3) 0 0 0 (3) 0 0 0 (3) 克孜勒苏州 0 (5) 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 东疆 哈密市 0 0 (15) 0 0 0 (1) 0 0 6 (1) (3) (2) 3 2 1 5

　吐鲁番市 (2) 0 (2) 0 (2) 0 3 0 (2) 0 0 0 (2) 0 (5) 0 (2) wind

　图

　9：新疆各师城投债净融资走势变化（亿元）

　 地区 地级市 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1

　生产建设兵团 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 5 (5) 0 0 0 一师 阿拉尔市 0 (2) 0 0 0 (2) 0 (6) 0 0 0 (3) 0 0 0 0 0 二师 铁门关市 0 0 0 0 2 4 (2) (7) (3) 3 3 0 0 0 (4) (5) (2) 三师 图木舒克市 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 四师 可克达拉市 6 10 (9) 10 1 0 5 1 (2) (6) (5) 0 (1) (1) (5) 0 4 五师 双河市 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 六师 五家渠市 (5) (3) (5) 0 (3) (3) 0 (7) (5) 0 3 0 0 0 5 (6) 0 七师 胡杨河市 0 (5) 0 0 0 0 5 (8) 0 0 0 0 0 0 (10) (2) 0 八师 石河子市 1 2 (16) 6 (4) 0 19 5 (5) 10 (6) (36) (17) (34) (12) (4) 3 九师 额敏县 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 十师 北屯市 0 0 0 0 0 0 0 0 0 (3) 0 0 0 0 (2) 0 0 十一师 乌鲁木齐市 0 0 0 (7) 0 0 0 3 0 5 0 0 0 (3) 5 0 5 十二师 乌鲁木齐市 (3) 5 0 (7) (19) 0 3 5 8 0 5 0 (15) 10 6 (6) 2 十三师 哈密市 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 十四师 昆玉市 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

　wind

　 2015-01 2015-06 2015-11 2016-04 2016-09 2017-02 2017-07 2017-12 2018-05 2018-10 2019-03 2019-08 2020-01 2020-06 2020-11 2021-04 2021-09 2022-02 2015-01 2015-06 2015-11 2016-04 2016-09 2017-02 2017-07 2017-12 2018-05 2018-10 2019-03 2019-08 2020-01 2020-06 2020-11 2021-04 2021-09 2022-02

　 从发行结构看， 政策宽松时期，AA

　 及以下城投主体发行占比明显增加，但 2017

　年以来随着政策趋紧，叠加整合后主体评级中枢上移，发行呈现 向中高等级主体集中 的趋势；

　期限结构上，2018

　年之后， 1

　年期内、1-3

　年期发行占比中枢抬升 ，长期限城投债发行明显减少。

　图

　10：新疆城投债月度发行分布变化：分评级

　图

　11：新疆城投债月度发行分布变化：分期限

　 100% AAA占比 AA+占比 AA及以下占比

　100% (0,1] (1,3] (3,5] (5,?)

　80% 80%

　60% 60%

　40% 40%

　20% 20%

　0% 0%

　 wind wind

　进一步结合取消发行情况：

　2018

　年整体取消情况有所提升，一方面受政策影响，另一方面农六师也造成了短暂性冲击， 但由于迅速兑付，整体对新疆城投债影响不大。

　目前来看，新疆取消发行情况阶段性有增加，但从取消/发行情况来看，有明显改善。

　图

　12：新疆城投债取消发行情况（亿元，只数）

　图

　13：新疆城投债取消/发行情况

　 50.00 40.00 30.00

　20.00 10.00 0.00 取消发行规模

　取消发行只数（右）

　 8.00

　6.00

　 4.00

　2.00

　0.00

　35%

　30%

　25%

　20%

　15%

　10%

　5%

　0%

　取消/发行

　wind wind

　1.3 区域二级利差有何表现？ 2018

　年以来，新疆城投债利差走势同城投债总体利差走势基本维持一致，且高于城投债总体利差

　0-80BP，整体处于中位数以下水平，但在

　2021

　年上半年，

　2021Q3

　2021Q1

　2020Q3

　2020Q1

　2019Q3

　2019Q1

　2018Q3

　2018Q1 2017Q3

　2017Q1

　2016Q3

　2021Q3 2021Q1 2020Q3 2020Q1 2019Q3 2019Q1 2018Q3 2018Q1 2017Q3 2017Q1 2016Q3 2015-01 2015-06 2015-11 2016-04 2016-09 2017-02 2017-07 2017-12 2018-05 2018-10 2019-03 2019-08 2020-01 2020-06 2020-11 2021-04 2021-09 2022-02 2015-01 2015-06 2015-11 2016-04 2016-09 2017-02 2017-07 2017-12 2018-05 2018-10 2019-03 2019-08 2020-01 2020-06 2020-11 2021-04 2021-09 2022-02

　 受强监管政策以及永煤事件的影响，新疆城投债利差上行幅度相对较大。

　分评级来看：

　（1）2021

　年以前，新疆

　AAA

　城投债利差基本和城投债总体利差保持一致； 2021

　年以后，新疆

　AAA

　城投利差保持低于

　AAA

　城投债总体利差；

　（2）

　与

　AAA

　城投债利差表现不同，2021

　年之后，新疆

　AA+城投债利差走阔，高于

　AA+城投债总体利差，但于

　2022

　年开始恢复一致，一定程度上体现了市场在“资产荒”下追逐新疆城投债；

　（3）

　AA

　城投债利差则在

　2021

　年初略有走阔后保持一致。

　图

　14：新疆城投利差变化（BP，%）

　图

　15：新疆

　AAA、AA+城投利差变化（BP）

　 250 200

　150 100

　50 0 全部-新疆

　利差:全部

　利差:新疆

　国开3Y（右）

　6.00 5.00 ...

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